Der Schuldenzyklus und Bitcoin
Nachdem der bekannte Hedgefondsmanager Ray Dalio bekannt gab, dass er lieber Bitcoin besitze als Anleihen, schauen wir uns genauer an, wie Dalio die Wirtschaft als groĂes Ganzes sieht und welche Rolle Bitcoin dabei einnehmen kann. Hier zu Anfang das sehr empfehlenswerte 30-minĂŒtige Video von Dalio wie die Wirtschaftsmaschine funktioniert.
Schulden
Ausgaben treiben die Wirtschaft an. In einer Wirtschaft sind die Ausgaben einer Person gleichzeitig die Einnahmen einer anderen. Es gibt zwei Möglichkeiten seine Ausgaben zu finanzieren. Entweder mit Geld, das eine Person wirklich besitzt oder mit Schulden. Hier beginnt schon das erste MissverstĂ€ndnis vieler Menschen: FĂŒr sie sind die Begriffe Schulden und Geld das Gleiche.
Ein Kredit ist der Vermögenswert des Kreditgebers. Auf der anderen Seite steht die Schuld des Kreditnehmers als eine Verbindlichkeit. Der Kreditnehmer kann nun sein geliehenes Geld benutzen, um seine Ausgaben zu erhöhen. Er benutzt dafĂŒr aber seine ProduktivitĂ€t aus der Zukunft. Irgendwann muss er seine Schuld wieder begleichen. Er muss in der Zukunft seine ProduktivitĂ€t steigern, um seinen Kredit tilgen zu können. Der Konsument zieht also Ressourcen aus der Zukunft in die Gegenwart.
Eine Schuld ist per se nichts schlechtes. Es muss unterschieden werden, wofĂŒr die Schulden benutzt werden. Ein Unternehmer, der Schulden benutzt, um sich neue ProduktionskapazitĂ€ten zu beschaffen, steigert damit seine ProduktivitĂ€t in der Zukunft und treibt damit das ProduktivitĂ€tswachstum einer Volkswirtschaft an. Schlechte Schulden sind dahingegen Ausgaben, die nur fĂŒr Konsum benutzt werden. Sie erzeugen keine ProduktivitĂ€t in der Zukunft. Eine Wirtschaft, die nur durch eine Steigerung der ProduktivitĂ€t wĂ€chst, ist die nachhaltigste. Sobald aber Kredite fĂŒr Konsumausgaben das ProduktivitĂ€tswachstum einer Volkswirtschaft antreiben, beginnen die Schuldenzyklen.
Die Zyklen der Verschuldung
Es gibt verschiedene Zyklen, die in jeder Volkswirtschaft auf der Welt zurzeit auftreten. Wenn diese Zyklen verstanden werden, kann auch erkannt werden, wieso unser Wirtschaftssystem auf externe Faktoren fragil reagiert. Der Unterschied in den Zyklen besteht vor allem in der Dauer. Schauen wir uns die verschiedenen Zyklen jetzt genauer an.
ProduktivitÀtswachstum
Das ProduktivitĂ€tswachstum ist der stetige Prozess des Wirtschaftswachstums. Es entsteht in einem kapitalistischen System durch die immer effektivere Nutzung von Ressourcen. Unternehmer stehen im stĂ€ndigen Wettbewerb zueinander. Sie sind gezwungen ihre Produkte effizienter zu produzieren. Ein ProduktivitĂ€tswachstum hat eine deflationĂ€re Natur. Unternehmer können durch die effektivere Auslastung der Ressourcen ihre Waren billiger anbieten als zuvor. Eine Wirtschaft, die nur auf natĂŒrlichem ProduktivitĂ€tswachstum basieren wĂŒrde, hĂ€tte keine weiteren Schuldenzyklen. Sobald aber Kredit, nicht ausschlieĂlich fĂŒr die Steigerung der ProduktivitĂ€t benutzt wird hinzukommt, entstehen die Schuldenzyklen.
Kurzfristiger Schuldenzyklus
Der kurzfristige Schuldenzyklus ist der bekannteste Zyklus. Er hat eine Dauer von acht bis zehn Jahren und wird ausgelöst durch die Zinsentscheidungen der Zentralbanken. Wenn Menschen auf Kredit ihren Konsum finanzieren, steigt die Nachfrage ĂŒberproportional stark an zum natĂŒrlichen ProduktivitĂ€tswachstum. Die Preise und die Inflation ziehen damit an. Die Zentralbanken schreiten nun ein und versuchen den Konsum durch eine Zinserhöhung zu senken. Die Kosten steigen fĂŒr den Kreditnehmer sich zu verschulden. Die derzeitige ökonomische Lehrmeinung predigt genau diese Vorstellung. Die Zentralbank senkt in Krisenzeiten den Zinssatz und in Phasen des starken Wachstums steigt der Zinssatz. Nur gibt es hier ein Problem, das zu dem zweiten Schuldenzyklus fĂŒhrt. Dem langfristigen Schuldenzyklus.
Langfristiger Schuldenzyklus
Die Dauer des langfristigen Schuldenzyklus betrĂ€gt ~75 â 100 Jahre. Viele Menschen durchleben keinen gesamten langfristigen Schuldenzyklus. Dies ist der Grund wieso viele die Auswirkungen nicht erkennen. Der letzte langfristige Schuldenzyklus endete mit der Weltwirtschaftskrise 1929. Das Ende eines langfristigen Schuldenzyklus tritt ein, wenn die ZinssĂ€tze sich gegen null bewegen.
Wie vorher beschrieben steuern die Zentralbanken den kurzfristigen Schuldenzyklus durch den Leitzins. Allerdings sinken die Zinsen mit jedem durchlebten Zyklus im Durchschnitt immer weiter. Was bedeutet das genau? Schauen wir uns die USA genauer an. Nach dem Zweiten Weltkrieg stiegen die Zinsen kontinuierlich bis sie ihren Höhepunkt 1981 mit 19% erreichten.
In dieser Grafik lassen sich sehr schön die kurzfristigen Zyklen erkennen. Seit der durch die Ălkrise ausgelösten Rezession 1981 sanken die durchschnittlichen ZinssĂ€tze kontinuierlich. Wir sehen genau seitdem, dass die Vermögenswerte wie Aktien oder Immobilien durch die Decke schieĂen, wĂ€hrend die ZinssĂ€tze der Anleihen immer weiter gesunken sind. Wenn die Zinsen nur kurzfristig immer wieder steigen, aber langfristig stetig fallen, macht es immer mehr Sinn sich ĂŒber einen langen Zeitraum zu verschulden und sein Kapital in Vermögenswerte zu investieren.
Gleichzeitig sehen wir einen enormen Anstieg der Schulden. Immer mehr Kredit ist im Umlauf. Obwohl die Zinslast gesenkt wird durch die Herabsetzung des Zinses, bleibt die Schuldenlast dennoch bestehen. Die USA haben inzwischen eine Verschuldung von 127% zum Bruttoinlandsprodukt und ist damit höher verschuldet als zu Zeiten des Zweiten Weltkrieges. Damals konnten die USA innerhalb von 30 Jahren ihre Schuldenlast stark reduzieren. Schulden wurden frĂŒher benutzt, um besondere Krisen zu finanzieren. Heute erwecken die enormen Schulden das GefĂŒhl, dass wir in einer stĂ€ndigen Krise leben. Diese Schuldenlast erdrĂŒckt die Bevölkerung. Jeder weiĂ, dass die Schulden nicht fĂŒr immer bestehen können. FrĂŒher oder spĂ€ter mĂŒssen sie getilgt werden.
Obwohl die Zentralbanken immer wieder versuchen den Zinssatz in Zeiten des wirtschaftlichen Booms anzuheben, erreicht dieser niemals das Vorkrisenniveau. Hier die Entwicklung der ZinssÀtze in den letzten kurzfristigen Schuldenzyklen.
Legt man nun das ProduktivitĂ€tswachstum, den kurzfristigen Schuldenzyklus und den langfristigen Schuldenzyklus ĂŒbereinander, bekommt man den Kreislauf einer jeden Volkswirtschaft.
Was nun?
Die Geschichte wiederholt sich nicht, aber sie reimt sich. Der Zinssatz der WeltreservewĂ€hrung wird wie in der Vergangenheit nicht das Zinsniveau der Vorkrise erreichen. Sobald der Zinssatz langfristig auf 0% gefallen ist und das Ende des langfristigen Schuldenzyklus erreicht ist, braucht die Zentralbank neue monetĂ€re Strategien, um die Wirtschaft zu stimulieren. In Japan sehen wir diese Mechanismen schon seit 40 Jahren und können damit ziemlich genau vorherbestimmen was passieren wird. Zuerst werden die Zentralbanken Staatsanleihen der Regierungen (=QE) kaufen. Um die Schuldenlast ertragbar zu machen, werden die Schulden monetarisiert. Jeder BĂŒrger eines Landes bĂŒrgt nicht mehr nur noch fĂŒr seine eigenen Schulden, sondern auch fĂŒr die Schulden seiner Regierung.
Sobald die Zentralbanken anfangen die Schulden zu monetarisieren, werden sie auch weitere Finanzprodukte auf dem Kapitalmarkt aufkaufen. Die Zentralbank wird zu einem Kreditgeber letzter Instanz. Jetzt werden nicht nur Staatsanleihen aufgekauft, sondern auch Anleihen von Unternehmen so wie börsennotierte Indizes. Die Bank of Japan hÀlt Aktien im Wert von 434 Milliarden US-Dollar. Insgesamt hÀlt die Bank of Japan Anlagenklassen in der Höhe des japanischen Bruttoinlandprodukts.
Dieser ganzer Vorgang wird als die Nationalisierung der Wirtschaft bezeichnet. Das alles löst aber immer noch nicht die Probleme der Schuldenlast. Es ist keine langfristige Lösung die Schulden zu tilgen.
Der logische Weg wĂ€re die Ausgaben zu senken und mithilfe einer harten Sparpolitik die Verschuldung wieder in den Griff zu bekommen. Wie oben aber bereits erwĂ€hnt sind die Ausgaben einer Person die Einnahmen einer anderen Person. Die wirtschaftliche Situation wĂŒrde sich also immer weiter zuspitzen. In den 1930er Jahren hat Roosevelt genau das probiert, um die groĂe Depression zu ĂŒberwinden. Er kam damit aber in eine Deflationsspirale. Wenn weniger produziert wird durch die Reduzierung der Ausgaben, rutscht das ProduktivitĂ€tswachstum in einen negativen Bereich. Dies wĂŒrde dazu fĂŒhren, dass die Schuldenlast letztendlich steigen wĂŒrde.
Die einzige Lösung besteht darin die Schulden zu inflationieren. Wenn die Person mehr Geld besitzt, kann sie ihre Schuldenlast mit dem frischen Geld reduzieren. Zentralbanken sind auf der Suche nach einem Mechanismus, der das ermöglicht. Die EinfĂŒhrung von CBDC (Digitales Zentralbankengeld) wĂ€re eine potenzielle Lösung. Die BĂŒrger könnten dann ein direktes Konto bei der Zentralbank haben. Damit ist die Zentralbank nicht mehr abhĂ€ngig von den GeschĂ€ftsbanken und kann monetĂ€re Entscheidungen auf direktem Wege umsetzen. Der Benachteiligte ist der GlĂ€ubiger. Der Schuldner kann ihn zwar bezahlen, allerdings nur mit der entwerteten Geldeinheit. Diese Option ist fĂŒr ihn aber immer noch besser als ein Schuldenschnitt, bei dem ein Teil des Anspruches gegenĂŒber dem Schuldner gestrichen wird.
Sobald die Schuldenlast der Nation gesenkt wurde, beginnt der langfristige Schuldenzyklus wieder von vorne. Der Konsum wird wieder mehr mit eigenen Mitteln und nicht mit Krediten finanziert, die Wirtschaft fÀngt wieder an zu wachsen und die Zentralbank kann die Zinsen wieder langfristig anheben.
Sozialen Unruhen
Auf den ersten Blick hört sich das nicht schlimm an. Die Entwertung des Geldes kann damit gerechtfertigt werden, dass zumindest die Wirtschaft nun wieder zu Wachsen anfĂ€ngt. Auch fĂŒr die GlĂ€ubiger ist die Entwertung besser als ein Schuldenschnitt. Werden aber die sozialen Verwerfungen betrachtet, die am Ende eines langfristigen Schuldenzyklus auftreten, bekommt man ein anderes Bild.
Ein Land, das sich der Nationalisierung der Wirtschaft durch die Zentralbanken hingibt, lĂ€sst eine Gruppe von Menschen profitieren, wĂ€hrend der Rest die negativen Konsequenzen zu spĂŒren bekommt. Wie vorher beschrieben erlebten die Vermögenswerte in den USA in den letzten 40 Jahren einen unfassbaren Boom. Leider ist aber nicht der einfache Arbeiter an den KapitalmĂ€rkten, sondern bereits vermögende Menschen. Sie profitieren umso mehr von der Preissteigerung der Vermögenswerte. Neue Markteilnehmer haben keine andere Möglichkeit als ĂŒberteuerte Vermögenswerte zu kaufen, wenn sie ihr Erspartes vor der Inflation schĂŒtzen wollen. Am besten kann das am amerikanischen S&P500 veranschaulicht werden. Im Durchschnitt musste ein Amerikaner knapp 31 Stunden arbeiten, um sich den Indexfonds des S&P500 kaufen zu können. Inzwischen sind es 120 Stunden.
Durch die Inflationierung der Anlagenklasse kommt es zu einer Vermögensumverteilung von unten nach oben. Das Kapital sammelt sich vermehrt bei den Leuten, die bereits im Kapitalmarkt investiert sind. Die Schere zwischen arm und reich wĂ€chst. Die Stimmen werden immer lauter das Vermögen mithilfe mithilfe staatlicher Gewalt umzuverteilen. Folgt der Staat dieser Aufforderung nicht, kann es zu AufstĂ€nden und politischen Unruhen kommen. Es ist kein Zufall, dass populistische Parteien zu dieser Zeit breiten Zuspruch in der Bevölkerung finden. Sie bieten einfache Lösungen an fĂŒr ein Ă€uĂerst komplexes Problem. Ray Dalio fasst es zusammen:
âWohlstandslĂŒcken nehmen wĂ€hrend der Blasenbildung zu und werden in schwierigen Zeiten besonders fĂŒr die weniger Privilegierten Ă€rgerlich. In solchen Zeiten tritt Populismus sowohl auf der linken als auch auf der rechten Seite auf. Wie gut die Menschen und das politische System diese Situation meistern können, ist davon abhĂ€ngig, wie groĂ die wirtschaftlichen und gesellschaftlichen SchĂ€den sind. Zurzeit nehmen in den USA Ungleicheit und Populismus in demselben MaĂ zu wie in den 1930er Jahren. In beiden FĂ€llen entsprach das Nettovermögen der oberen 0,1 Prozent der Bevölkerung ungefĂ€hr dem der unteren 90 Prozent zusammen.â
Ray Dalio, The Debt Crises
Situation in Europa
Sehen wir uns jetzt genauer an, wie es bei uns in Europa aussieht und in welcher Phase des langfristigen Schuldenzyklus wir uns befinden. Das Projekt Europa mit einer gemeinsamen WĂ€hrung ist noch sehr jung. Trotzdem sehen wir hier auch typische Anzeichen, die auf ein Ende des langfristigen Schuldenzyklus hindeuten. Normalerweise ist die Dauer des langfristigen Schuldenzyklus bei 75 â 100 Jahren. Leider gab es Entwicklungen in Europa, die den Prozess beschleunigten.
Ăber die letzten 20 Jahre durchlebte Europa zwei kurzfristige Schuldzyklen. Das lĂ€sst sich anhand der Zinsentwicklung beobachten. Genau wie in den USA war der maximale Zinssatz im zweiten Zinszyklus niedriger als im ersten, bevor er sich dann durch die Euroschuldenkrise den 0% annĂ€herte. WĂ€hrend es die USA nochmal geschafft hat 2018 die Zinsen anzuheben, ist im Euroraum der Leitzins seit 2016 bei 0%. Der Grund dafĂŒr ist die enorme Schuldenlast einiger EU-LĂ€nder wie Griechenland, Italien oder Spanien. Die Schuldenlast vieler sĂŒdeuropĂ€ischer LĂ€nder hat sich schneller entwickelt als in den USA und auch können diese LĂ€nder nicht mit dem Wirtschaftswachstum der USA mithalten. Die USA haben in absoluten Zahlen mehr Schulden, in Relation zu der Wirtschaftskraft steht die USA aber trotzdem noch besser da als Europa.
Der zweite Punkt ist ebenfalls schon erfĂŒllt. Die Monetarisierung der Schulden. Nach dem Wegfall der Zinsen als Möglichkeit die Wirtschaft anzukurbeln, muss nun die EuropĂ€ische Zentralbank selbst an dem Kapitalmarkt agieren. Wie die meisten Zentralbanken macht sie das mit dem Kauf von Staatsanleihen europĂ€ischer Mitgliedsstaaten. Das Volumen der gekauften Anleihen betrĂ€gt inzwischen schon mehr als sieben Billionen Euro.
Mit dem Pandemic Emergency Purchase Programm (PEPP) hat die EZB nun auch angefangen Unternehmensanleihen zu kaufen. Im November 2020 hielt die EZB Unternehmensanleihen im Wert von 640 Milliarden Euro. Im Gegensatz zu den USA hat die EZB noch nicht das Konzept des Helikoptergelds im Zuge der Pandemie benutzt. Hier muss aber dazu gesagt werden, dass das amerikanische Stimulus Paket eher eine politische Entscheidung im Zuge der PrĂ€sidentschaftswahl war und keine monetĂ€re Entscheidung seitens der FED. Obwohl der Zeitraum der Zyklen sich in den verschiedenen LĂ€ndern unterscheidet, gibt es sehr starke Parallelen zu den monetĂ€ren MaĂnahmen der Zentralbanken.
Die sozialen Verwerfungen sind in Europa nicht zu ĂŒbersehen. EuropĂ€ische LĂ€nder mit der höchsten Schuldenlast wie Spanien, Italien und Griechenland weisen zugleich die höchste Jugendarbeitslosigkeit auf. In Spanien haben 37% der Jugendlichen keine Arbeit. Der Frust macht sich vor allem bei den Wahlen bemerkbar. In Italien siegte bei der Parlamentswahl 2018 die populistische FĂŒnf-Sterne-Bewegung. Es kam zu einer Koalition von fĂŒnf Parteien, die aus sehr verschiedenen Spektren kamen. Es war kein Wunder, dass Italien ĂŒber die letzten Jahre in das politische Chaos gestĂŒrzt ist. Populisten sind das Ergebnis eines gescheiterten monetĂ€ren Experiments. Es bleibt zu hoffen, dass die angerichteten SchĂ€den gering bleiben, wie Dalio oben beschrieben hat.
Bitcoin
Bringen wir nun Bitcoin ins Spiel. Wie vorher beschrieben ist die einzige Lösung fĂŒr den langfristigen Schuldzyklus die Senkung der Schuldenlast durch die Entwertung des Geldes. Ist sie das? Obwohl Japan nun seit mehr als 40 Jahren die Zinsen bei null hat und die Bank of Japan der gröĂte AktionĂ€r ist, kommen sie trotzdem nicht aus dem Zyklus. Das Problem ist die richtige Balance zu finden zwischen einer monetĂ€ren Stimulierung und einer drohenden Hyperinflation.
Aber auch wenn der Zyklus durchbrochen werden kann, haben sich die Probleme nicht gelöst. Die Zentralbanken werden weiterhin den Zinssatz bestimmen und kurzfristige Schuldzyklen, die unweigerlich zu einem langfristigen Schuldzyklus fĂŒhren, werden wieder entstehen. Die einzige Möglichkeit wĂ€re ein monetĂ€res Gut zu finden, das unabhĂ€ngig von einer Entscheidung einer zentralen Instanz funktionieren kann.
Genau das ist Bitcoin. In einem dezentralen System wie Bitcoin kann es niemanden geben, der einen Zinssatz festlegt. Die einzige monetĂ€re Eigenschaft von Bitcoin ist das harte Limit von 21 Millionen MĂŒnzen. MonetĂ€re MaĂnahmen, die Zentralbanken anwenden, um den unvermeidbaren langfristigen Schuldzyklus abzufedern, sind mit Bitcoin nicht möglich. Ein Anleihenkauf Programm lĂ€sst sich nicht mit einem knappen Gut wie Bitcoin realisieren. Auch die Entwertung des Geldes ist nicht möglich. Nur durch den Wegfall der Zinsmanipulation der Zentralbanken werden viele Probleme, die unser aktuelles Finanzsystem hat, verschwinden.
Bitcoin bietet jedem Menschen eine Möglichkeit friedlich das System zu verlassen. Es erscheint naiv anzunehmen, dass Staaten mit ihrer monetĂ€ren Politik das Problem lösen können. Die einzige Möglichkeit wĂ€re das Geld zu entwerten und die Schuldenlast zu senken. Die Geschichte hat gezeigt, dass eine Entwertung des Geldes immer einen Verlierer hat: der einfache BĂŒrger. Er hat keine andere Wahl als die fiskalpolitischen und monetĂ€ren Konsequenzen der Regierungen zu tragen. Heute hat er eine Alternative: Bitcoin. Oft wird die Bitcoin-Community fĂŒr ihre einfach Sicht der Dinge belĂ€chelt. Viele können sich nicht vorstellen welche positive Folgen ein Geld haben kann, das nicht manipuliert werden kann. Bekanntlich sind aber die besten Lösungen die einfachsten.
Zusammenfassung
Ray Dalio hat mit seiner Theorie der verschiedenen Schuldenzyklen das aktuelle System hervorragend beschrieben. Zentralbanken können ĂŒber einen lĂ€ngeren Zeitraum nur die Zinsen senken. Sobald die Zinsen aber Richtung 0% fallen, mĂŒssen die Zentralbanken sich auf alternative Methoden berufen. Das fĂŒhrt aber zu vielen negativen Konsequenzen. In Deutschland hat das Ende des langfristigen Schuldenzyklus vor knapp 100 Jahren und die daraus entstandene Hyperinflation maĂgeblich zum Aufstieg Hitlers beigetragen. Die Geschichte ist voll mit sozialen Verwerfungen, die einsetzen, wenn die Menschen realisieren, dass das Geldsystem nicht in Ordnung ist. Zurzeit sehen wir, dass die alten Stimmen der Vermögensumverteilung wieder lauter werden. Bewegungen wie âEat the Richâ (âEsst die Reichenâ) in Amerika dĂŒrfen nicht unterschĂ€tzt werden. Mit der Erfindung von Bitcoin mĂŒssen wir uns aber mit solch dĂŒsteren Szenarien nicht abfinden. Wir haben zu jeder Zeit selbst die Möglichkeit aus dem alten System auszusteigen und dabei zu helfen ein besseres System zu schaffen.
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