STRD: Strategy bringt dritte Vorzugsaktie für Bitcoin-Käufe
Strategy: ausgeklügelte Bitcoin-Strategie
Strategy, der größte Firmenhalter von Bitcoin, bedient sich seit geraumer Zeit verschiedenster Kapitalbeschaffungsmethoden, um den Bitcoin-Bestand zu vergrößern. Momentan hält das US-amerikanische Softwareunternehmen 580.955 BTC im Gegenwert von mehr als 60 Milliarden US-Dollar, deren Beschaffungskosten circa 40 Milliarden US-Dollar betragen.
Eine Methode, frisches Kapital einzunehmen, um Bitcoin zu kaufen, ist die Ausgabe neuer Stammaktien. Dies geht mit keinerlei Verbindlichkeiten einher und ist dementsprechend „risikolos“. Damit es Aktionärswert stiften kann, ist es jedoch unabdingbar, dass das Unternehmen mit einem Aufpreis zu den Bitcoin auf der Bilanz bewertet ist – je höher der Aufpreis, desto besser.
Das Premium beziehungsweise Multiple Net Asset Value (mNAV) berechnet sich folgendermaßen: (Marktkapitalisierung + Verbindlichkeiten) / Wert der gehaltenen Bitcoin. Aktuell liegt das mNAV von Strategy etwas unter 2, was bedeutet, dass der „Enterprise Value“ fast dem Doppelten der Bitcoin-Bilanz entspricht.
Strategy nimmt auch Fremdkapital auf, um Bitcoin zu kaufen. Bis vor mehreren Monaten geschah dies fast ausschließlich durch Wandelanleihen. Das sind Kredite, die die Geldgeber zur Fälligkeit in Stammaktien eintauschen können, insofern der Kurs der Aktie über ein bestimmtes Niveau steigt.
Seit diesem Jahr konzentriert sich Strategy primär auf die Ausgabe von Vorzugsaktien. Zwei solche Instrumente hat die „Bitcoin Treasury Company“ bereits erfolgreich emittiert: STRK und STRF. Mit STRD kommt nun eine weitere, komplementäre Vorzugsaktie hinzu.
Neue Vorzugsaktie: STRD
Vorzugsaktien ermöglichen es Strategy, intelligenten Hebel aufzubauen, ohne dass es einen Zeitpunkt gibt, in dem die Kreditsumme auf einen Schlag zurückgezahlt werden muss – so wie es unter Umständen bei Wandelanleihen der Fall sein kann. Dafür zahlt das Unternehmen eine jährliche Dividende an die Halter.
Bei STRK beträgt die Dividende 8 und bei STRF 10 % – ausgehend von der Liquidationspräferenz von 100 US-Dollar. Der Unterschied rührt daher, dass es bei STRK – im Gegensatz zu STRF – eine Umwandlungsoption in die Stammaktie gibt und STRF in der Kapitalstruktur über STRK steht. Letzteres bedeutet, dass STRF-Halter im Falle einer Pleite vorrangig bedient werden.
Die neue Vorzugsaktie STRD ähnelt STRF, da sie eine Dividende von 10 % zahlt und keine Umwandlungsoption mit sich bringt. Doch es gibt entscheidende Unterschiede:
STRD wird in der Kapitalstruktur unter STRK und STRF stehen. Außerdem besteht bei STRD – anders als bei STRK oder STRF – kein Anspruch, dass ausgelassene Dividenden nachgelagert noch bezahlt werden.
Die drei Vorzugsaktien unterscheiden sich deutlich und zielen damit auf verschiedene Investorengruppen ab. Obwohl STRD und STRF auf den ersten Blick sehr ähnlich sind, ist STRD eher für risikofreudigere Anleger gedacht, die entsprechend eine höhere Rendite erwarten. Die effektive Dividendenrendite, die sich anhand des aktuellen Kurses der Vorzugsaktie berechnet, wird bei STRD höher sein als bei STRF. Bei STRF beträgt diese aktuell rund 9,4 %.
Für STRF und STRK hat Strategy bereits Dokumente bei der US-Börsenaufsichtsbehörde SEC eingereicht, um weitere am Markt verkaufen zu können – für bis zu 21 Milliarden US-Dollar bei STRK und für bis zu 2,1 Milliarden US-Dollar bei STRF. Es ist angedacht, dass Strategy auch weitere STRD-Aktien per „At-the-market offering (ATM)“ in den Umlauf bringt, um mit den Erlösen Bitcoin zu kaufen.
Strategy bringt den Hebel zurück
Bei einem mNAV von unter 2, wie es aktuell der Fall ist, scheint Strategy auf die Ausgabe neuer Stammaktien zu verzichten, da dies dann nicht mehr so lukrativ ist. In der vergangenen Woche hat Strategy nur durch die ATM-Ausgabe von STRK und STRF weiteres Kapital für Bitcoin-Käufe eingesammelt.
Eine Begründung dafür, dass das mNAV momentan verhältnismäßig niedrig ist, ist der niedrige Hebel, der unter anderem auf den gestiegenen Bitcoin-Kurs zurückzuführen ist. Strategy peilt an, 20 bis 30 % Fremdkapital den gehaltenen Bitcoin gegenüber zu haben. Dieser Wert liegt momentan nur bei 17 %, womit genügend Spielraum für die weitere Emission von Vorzugsaktien gegeben ist.
Laut Michael Saylor, Gründer und „executive Chairman“ von Strategy, soll die Kapitalaufnahme durch STRD dazu führen, dass das mNAV wieder steigt. Außerdem wäre STRD ein passendes Vehikel, um mit den Erlösen die eigene Aktie zurückzukaufen, wenn Strategys mNAV unter 1 fallen würde.
Für den Fall, dass unser mNAV unter 2 liegt und wir nicht enthusiastisch über den Verkauf von Stammaktien sind, könnten wir STRD verkaufen, um Bitcoin zu erwerben, bis unser mNAV auf 2, 3, 4, 5 steigt. [...] In einem extremen Fall, in dem das mNAV auf 1 oder unter 1 fallen würde, gibt uns STRD die Möglichkeit, STRD zu verkaufen und dann unsere eigenen Stammaktien zurückzukaufen. Es ist also sowohl eine intelligente Form des Hebels, um die Prämie, mit der unsere Aktien gegenüber dem Wert der Bitcoin gehandelt werden, in die Höhe zu treiben, als auch ein großartiger Verteidigungsmechanismus für den Fall, dass es zu einer Marktstörung kommt und die Stammaktien unter dem mNAV gehandelt werden.
Michael Saylor in der Präsentation
Die Zukunft der Bitcoin-Strategie
Die angepeilte Kapitalaufnahme von circa 250 Millionen US-Dollar würde vorerst nicht allzu sehr ins Gewicht fallen. Doch da sowohl bei STRK als auch bei STRF die initial geplante Ausgabesumme deutlich übertroffen wurde, wäre vorstellbar, dass Strategy das Angebot noch nach oben korrigieren wird – insofern die Nachfrage dies zulässt.
Investoren können ihr Interesse beim Finanzdienstleister Fidelity bekunden. Die Bepreisung von STRD soll am 5. Juni 2025 vonstattengehen. Voraussichtlich wird Strategy in den kommenden Tagen also eine dreistellige Millionensumme zur Verfügung stehen, um Bitcoin zu kaufen.
Mittel- und langfristig ist der Plan, die „At-the market“-Ausgabe der Stammaktien und der Vorzugsaktien intelligent aufeinander abzustimmen. Mit dem Ziel, den Hebel auf das passende Niveau zu bringen und selbstverständlich Aktionärswert zu kreieren – in Form eines höheren mNAV und dadurch, dass eine Stammaktie mehr BTC repräsentiert.
Ob Strategy weiterhin eine solche Erfolgsgeschichte bleibt, die Nachahmer anzieht und die Bitcoin-Adoption vorantreibt, wird neben der Entwicklung des Bitcoin-Kurses auch davon abhängen, wie sich das Unternehmen finanziell aufstellt. Eine Gefahr ist und bleibt, dass Strategy eines Tages den Zahlungsverpflichtungen nicht mehr nachkommen kann.
Mit einer Ausgabe von 2,5 Millionen STRD-Aktien belaufen sich die jährlichen Zahlungsverpflichtungen, Stand jetzt, auf 235 Millionen US-Dollar. Dabei sind die Zinsen für die Wandelanleihen und die Dividenden aller Vorzugsaktien berücksichtigt. Weitere „At-the-market offerings“ von Vorzugsaktien lassen diesen Wert steigen – und das nachhaltig, da die Vorzugsaktien im Gegensatz zu den Wandelanleihen keine Laufzeit haben.
Die Zahlungsverpflichtungen gilt es jedoch der Bilanz und vor allem der Kapitalbeschaffung durch die Ausgabe von Stammaktien gegenüberzustellen. Die gehaltenen Bitcoin entsprechen aktuell mehr als dem 250-Fachen der jährlichen Belastungen, und Strategy hat in diesem Jahr alleine bereits 9,1 Milliarden US-Dollar durch die Ausgabe von Stammaktien eingenommen.
Wenn die Marktzinsen fallen und/oder Anleger bei den Vorzugsaktien von Strategy einen niedrigeren Risikoaufschlag verlangen, dann spiegelt sich dies in steigenden STRK-, STRF- und STRD-Kursen wider. Im Umkehrschluss bedeutet dies, dass sich Strategy durch die „At-the-market offerings“ der Vorzugsaktien dann zu günstigeren Konditionen Geld beschaffen kann. Seit dem IPO ist der Kurs von STRK bereits um 32 und der Kurs von STRF um 25 % gestiegen.
Dennoch: Sollte es Strategy aufgrund eines niedrigen mNAV künftig schwerfallen, Eigenkapital aufzunehmen, während gleichzeitig die Verbindlichkeiten durch weitere Fremdkapitalaufnahmen deutlich ansteigen, so könnte dies dazu führen, dass Strategy Bitcoin verkaufen und im schlimmsten Fall sogar die Pforten schließen muss. Selbst wenn der Bitcoin in einen für das Asset typischen Bärenmarkt übergehen würde, von denen Strategy bereits einen überlebt hat, ist es momentan höchst unwahrscheinlich, dass dieser „Worst Case“ eintreten wird.
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