Ex-Banker behauptet: „Banken sind schuld am Bitcoin Kollaps!"

Arthur Hayes ist ehemaliger Investmentbanker und Mitgründer der Krypto-Derivatebörse BitMEX. Bevor er in der Bitcoin-Welt bekannt wurde, arbeitete er unter anderem bei der Citigroup und der Deutschen Bank im klassischen Finanzsystem. Hayes kennt die Mechanik von Derivaten, strukturierten Produkten und Banken-Hedging aus erster Hand und genau deshalb finden seine Einschätzungen im Markt auch regelmäßig Gehör.

In einem aktuellen 𝕏-Beitrag erklärte Hayes, der jüngste Bitcoin-Abverkauf sei „wahrscheinlich“ auf Absicherungsaktivitäten von Banken und Hedgefonds zurückzuführen. Konkret nennt er strukturierte Produkte, die sich auf den von BlackRock auferlegten Spot-Bitcoin-ETF IBIT beziehen. 

Bei diesen Produkten handelt es sich nicht um ETFs oder direkte Bitcoin-Investments, sondern um Schuldverschreibungen von Banken. Sie kombinieren verschiedene Finanzinstrumente (vor allem Optionen) zu einem festen Regelwerk für Auszahlungen. Für Anleger wirken sie oft attraktiv, weil sie scheinbar Schutzmechanismen enthalten oder feste Erträge versprechen, solange der zugrunde liegende Kurs bestimmte Bedingungen erfüllt.

Typisch sind sogenannte Auto-Callable- oder Trigger-Strukturen. Solange der Basiswert, in diesem Fall der IBIT-ETF, über einer definierten Schwelle notiert, bleibt das Produkt „intakt“. Wird sie unterschritten, kippt das Produkt: Schutzmechanismen entfallen, und Verluste schlagen nahezu proportional durch. Für die emittierende Bank bedeutet das, dass sich das Risiko nicht allmählich, sondern sprunghaft verändert.

Um diese Risiken zu steuern, sichern Banken ihre Positionen laufend ab. Dieses sogenannte „Delta-Hedging“ soll verhindern, dass Kursbewegungen direkt auf die Bankbilanz durchschlagen. In der Nähe von Barrieren steigt jedoch die Empfindlichkeit der Positionen deutlich. Kleine Kursbewegungen können große Anpassungen im Hedge erfordern.

Fällt der Kurs in diesem Bereich weiter, kann das dazu führen, dass Banken zusätzliche Verkaufspositionen aufbauen müssen, nicht aus Überzeugung oder weil sie verkaufen wollen, sondern eben aus Risikomanagement. Treffen mehrere Produkte mit ähnlichen Schwellen zusammen, verstärkt sich dieser Effekt. Genau diesen Mechanismus beschreibt Hayes. Sozusagen eine technisch ausgelöste Abwärtsdynamik, die unabhängig von fundamentalen Nachrichten wirkt, vergleichbar mit den bekannten Mechanismen bei Liquidationen („Long Squeezes”).

Auch wenn sich diese Produkte formal auf den ETF IBIT beziehen, bleibt ihre Wirkung nicht auf den ETF-Markt beschränkt. Als Spot-ETF bildet der IBIT den Bitcoin-Preis nahezu direkt ab. Zudem erfolgen Absicherungen nicht zwingend über IBIT-Anteile selbst. In der Praxis können Banken und Market Maker ebenso auf Bitcoin-Futures oder andere liquide Bitcoin-Instrumente zurückgreifen.

Damit ist zumindest in der Theorie erklärbar, warum Absicherungsbewegungen rund um IBIT strukturell auch direkten Verkaufsdruck auf Bitcoin ausüben könnten, vor allem in Phasen erhöhter Volatilität, wie wir sie aktuell sehen.

Zusätzliche Aufmerksamkeit erhielt die Debatte durch ungewöhnliche Marktdaten. Während des jüngsten Kurssturzes Mitte der Woche erreichte das Handelsvolumen des IBIT-ETFs ein neues Rekord-Niveau. Gleichzeitig explodierte außerdem der Optionshandel. Innerhalb kurzer Zeit wechselten Optionsprämien in Höhe von rund 900 Millionen den Besitzer, was ebenfalls ein historischer Rekordwert ist.

Diese Kombination aus starkem Preisrückgang, extremem Handelsvolumen und vergleichsweise moderaten ETF-Abflüssen warf in Expertenkreisen entsprechend Fragen auf. Eine diskutierte Erklärung lautet, dass ein großer und stark gehebelter Hedgefonds unter Druck geraten sein könnte.

Ein weiterer Baustein seiner Theorie betrifft die geografische Verortung möglicher Akteure. Parker verwies darauf, dass öffentliche 13F-Filings zeigen, dass es Fonds gibt, die nahezu ihr gesamtes Vermögen in IBIT halten. Solche Konstruktionen dienen häufig dazu, Margin-Risiken zu isolieren, sodass ein Blow-up nicht auf andere Vermögenswerte übergreift. Auffällig sei dabei, dass viele dieser stark fokussierten Fonds ihren Sitz in Hongkong haben.

Zeitgleich ereigneten sich bekanntermaßen aber auch in anderen Märkten starke Bewegungen. Silber verzeichnete beispielsweise einen der größten Tagesverluste seit Jahren, und sogenannte Yen-Carry-Trades begannen sich sichtbar aufzulösen. Auch das sind Märkte, in denen asiatische Hedgefonds traditionell stark engagiert sind. Die zeitliche Korrelation dieser Bewegungen nährte zumindest den Verdacht, dass ein einzelner großer Akteur oder eine kleine Gruppe von Akteuren gezwungen gewesen sein könnte, Positionen über mehrere Assetklassen hinweg abzubauen, um Liquidität zu beschaffen.

Für einen konkreten Hedgefonds-Zusammenbruch gibt es bislang keinen harten Beweis. Parker selbst betonte, dass es sich nur um Indizien, Muster und „Brotkrümel“ handelt und nicht um bestätigte Fakten. Sollte ein Fonds tatsächlich liquidiert worden sein, würde dies zudem erst mit Verzögerung sichtbar. Positionsänderungen großer Fonds müssen z.B. in den USA erst bis zu 45 Tage nach Quartalsende gemeldet werden. Die sprichwörtliche „Smoking Gun“ wäre daher frühestens in den kommenden Monaten in öffentlichen Filings zu erkennen.

Gleichzeitig wies Parker noch auf einen weiteren Punkt hin: Sollte ein Broker nicht rechtzeitig alle Positionen liquidiert haben, könnten Verluste zeitweise auch auf der Bilanz des Brokers selbst liegen. Solche Effekte wären noch schwieriger zu erkennen und würden sich erst verzögert oder indirekt bemerkbar machen.

Auch der bekannte Bitcoin-Analyst Pierre Rochard hält die beschriebene Mechanik grundsätzlich für real, bezweifelt jedoch ihre Bedeutung für den Gesamtmarkt. Seiner Einschätzung nach ist das Volumen strukturierter IBIT-Produkte bislang zu gering, um den Bitcoin-Preis maßgeblich zu bewegen. Selbst wenn einzelne Akteure unter Druck geraten seien, müsse das nicht der Haupttreiber des Kursrückgangs gewesen sein.

So sehr ich persönlich diese strukturierten Produkte auch für gut für den Markt halte und wir mehr davon bräuchten, sind sie für die Preisbildung dennoch unerheblich. (Und das ist gut so!)
^{Pierre Rochard, Analyst}

Diese Einordnung widerspricht Hayes zwar nicht grundsätzlich, aber verschiebt zumindest den Fokus etwas. Denn grundsätzlich kann beides gleichzeitig zutreffen. Strukturierte Produkte und Optionspositionen können Bewegungen nämlich verstärken, auch wenn sie diese vielleicht nicht allein auszulösen im Stande sind.

Ob Banken tatsächlich „schuld“ am Bitcoin-Kollaps sind, lässt sich nicht eindeutig beantworten. Wahrscheinlich ist (wie so oft) ein Zusammenspiel mehrerer Faktoren. 

Die Analysen von Hayes und Parker zeigen jedoch, dass mit der zunehmenden Integration klassischer Finanzprodukte neue, oft unsichtbare Dynamiken in den Bitcoin-Markt gelangen. Strukturierte Produkte, Optionshandel und bankseitiges Hedging können Kursbewegungen verstärken.

Die auffällige IBIT-Optionsaktivität und die diskutierte Hedgefonds-These liefern jedenfalls ein aktuelles Beispiel dafür, wie solche Mechaniken in der Praxis wirken könnten. Auch wenn viele Details offen bleiben, wird eines deutlich: Bitcoin reagiert zunehmend nicht nur auf Angebot und Nachfrage, sondern auch auf die Logik des traditionellen Finanzsystems – mit allen bekannten Nebenwirkungen.